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各有思想的债市“过债”
◎记者 张欣然
交易商协会最近的澄清公告将债券市场的“优惠券”业务拉入了公众的视野。
5月19日，交易商协会发表澄清声明，称从未停止对“平价过券”提出任何相关自律管理要求。
“平价优惠券”是债券市场“优惠券”交易的一种交易现象，“优惠券”交易在银行间市场很常见。业内人士表示，部分“优惠券”是为了满足合理的市场交易需求，但部分“优惠券”业务隐藏着利益转移。
业内人士建议，为满足合理市场需求的“优惠券”行为，应进一步完善做市商制度；严厉打击“优惠券”业务中的非法利益转移。
“平价过券”倒贴费
5月19日，交易员协会发表澄清声明，称最近，一些市场机构利用交易员协会要求停止“廉价优惠券”的谣言来调整他们的市场策略，影响市场交易。交易员协会郑重声明，从未提出过任何相关的自律管理要求。
在自律组织澄清声明的背后，一些金融机构最近表示将暂停“平价优惠券”业务。
什么是“过券交易”？什么是“平价过券”？
一位资深市场人士解释说，“优惠券交易”是指银行间市场证券公司等交易主体受他人委托，按照指定的交易要素（交易时间、对手、品种、价格、数量、交易方向）完成相关品种交易的行为。“优惠券交易”不是一项标准的金融业务。
“所谓“平价优惠券”，就是证券公司以同样的价格买卖债券。其中，证券公司将补贴手续费。”这位人士说。也就是说，在“平价优惠券”业务中，证券公司不仅赚不到钱，还需要自己补贴手续费。
记者了解到，银行间债券市场的交易费用包括交易中心的前台交易费用和后台结算机构（中国债券登记和上海清算机构）的结算费用。
据记者查询，在银行间市场，前台按券面每1000万元收费25元，后台按现金券单笔收费150元。“单笔成本不高。如果交易量足够，也是比较高的成本。”这位人士说。
该人士表示：“证券公司愿意开展‘廉价证券交易’业务的原因是希望与买方保持良好的业务联系，二是提高交易量，满足做市商的评估。”。
该人士还表示，大多数金融机构将以“廉价优惠券”作为维护客户的重要手段，客户关系比赚取“优惠券费”更重要。
当然，一些金融机构将收取“优惠券费”作为收入模式，这些机构的业务规模将相应放宽。上述人士说：“个别证券公司的风险控制并不严格，他们也可以给高收益债券“优惠券”，以赚取更高的价差。”。
据了解，许多证券公司最近调整了“廉价优惠券”的业务模式，可能是因为证券公司去年的投资业务并不理想，旨在在销售和交易业务的方向上寻求新的利润增长点。
开展业务的动机有很多种
事实上，机构开展“优惠券”业务的动机有很多。一些市场参与者表示，大多数“优惠券”业务只是为了简化交易流程，但一些“优惠券”业务也为利益转移提供了渠道。
证券公司自营交易员小王向记者解释说，开展“优惠券”业务的第一个动机是金融机构需要“支付”。
据报道，大多数基金产品、少数银行金融产品和近一半的证券公司资产管理产品不能直接从基金资产中支付货币中介费用，债券市场上的大部分现金证券交易都是通过中介机构实现的。
“广义金融产品的资本使用受到严格监管，因此一些机构无法支付中介费。当这些金融机构询问货币中介机构需要的债券时，他们会让做市商在货币中介机构购买债券，然后以加上中介费的价格出售给自己。”小王说。
第二个动机是一些金融机构存在交易对手入库的问题。
债券市场主要是由机构投资者主导的场外市场交易。目前，场外交易实行实名制，主要是一对一查询和做市商交易。根据有关规定，债券交易必须与对手库中的对手进行交易，但在实际交易过程中，债券交易双方往往达成协议，但发现对方不在对手库中。如果临时启动仓储流程，交易效率可能很低。
小王说：“特别是一些中小金融机构，往往无法直接交易，因此需要过桥方来连接双方的业务。”。
第三个动机是，一些产品家庭不能发送“对话”。据了解，在债券前台交易中，应发送“请求”或“对话”。
“对话”是将所有要素填写后发送给对方，包括交易对手的具体信息和债券要素，相当于向交易对手发起交易；发送“请求”只需输入发送请求的机构和债券报价。
一般来说，整个市场机构都可以发送报价“请求”，但不一定能发送报价“对话”，做市商可以发送报价“对话”或“请求”。因此，通过“优惠券”业务，可以解决一些产品家庭由于不同的交易权限而造成的障碍。
小王说：“两位投资经理达成市场化交易后，请做市商帮忙‘过券’，本质上是一种市场化交易。”。
然而，“优惠券”业务也为一些不合规业务提供了渠道。据了解，一些业内人士将利用“优惠券”业务在不同账户之间重新分配收入。根据监管规定，在自营业务和资产管理业务中，同一投资经理的不同账户之间不允许相关交易。
小王说：“为了调整管理不同账户之间的收入，一些机构通过‘优惠券’交易间接实现了不同账户之间利益的调整和转移。”。
此外，“过债”业务也可能是为了实现债券承销、销售等费用的转移和支付，以及利益转移。
“真做市”业务迫切需要发展
在过去的很长一段时间里，“优惠券”交易在银行间市场很常见。许多机构将“优惠券”交易视为匹配交易，并将其视为影响做市交易排名的重要业务。然而，两者之间存在着本质的区别。
一位证券公司投资银行家解释说，匹配交易需要主动联系买卖双方，充分发挥证券公司的正常中介功能，为市场提供流动性服务，赚取合理的市场差价。
然而，“优惠券”交易只是被动地按照第三方的安排进行交易，帮助他人以交易的形式实现债券的转让和转让，并获得第三方事先安排的收入。
据了解，目前的债券交易业务主要分为两类。一是做市机构拥有大规模利率债券和高评级信用债券，采用双边报价模式进行做市。”匿名点击现有债券（以下简称‘’X-Bond")是这种做市业务的主要实现形式。"小王说。
X-Bond是中国外汇交易中心于2016年9月推出的业务。买卖双方可以匿名报价X-Bond系统，点击交易。只有在交易完成后，双方才能通过交易表了解对手的信息。
据一家证券公司的做市交易员介绍，一方面，它将在X-bond上进行双边报价，这是对整个市场的公开报价；另一方面，它将在交易时间内随时接受客户查询并给出报价，这是一个非公开报价。
另一种是市场上广泛存在的“优惠券”业务。“优惠券”业务形成的交易量可以成为证券公司做市交易排名中交易量的一部分。
上述证券公司投资银行家表示，证券公司从事“优惠券”交易，虽然可以获得一定的收入，但与其专业能力无关，也不利于提供市场流动性，更有意识或无意识地协助第三方实现利益转移，客观地为少数银行间市场交易员职务占用等违法行为提供便利，作为利益转移平台和工具。
然而，一些“优惠券”交易是为了满足不同账户之间合理合法交易的需要，不能完全禁止。
一位银行金融投资经理表示，为了鼓励做市商制度的发展，监管机构近年来出台了许多政策，但与此同时，一些产品之间的交易效率也有所下降。在这种情况下，“优惠券”交易有生存空间。
虽然“优惠券”交易具有灵活、方便的特点，但也存在一些限制。一位私募股权基金经理表示，目前，高收益债券很难找到愿意“优惠券”的做市商，因为做市商担心债券在交付失败后留在自己的账户中，或者这些债券不在经纪公司的白名单中。
私募股权基金经理表示：“这也阻碍了市场流动性和不同类型债券活动的提高。”。
据了解，在海外市场，“优惠券”交易没有生存土壤，因为不同的客户可以找到不同的做市商。上述银行金融投资经理表示：“我希望以后能出台更多的政策，让交易员做一些更接近交易本质的业务。”。
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